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Arrivée de Jean-Jacques Martin à l’IDL

J’ai rencontré Jean- Jacques Martin il y a bientôt 15 ans. Il était le patron de la gestion d’actifs à la Banque de France.

Très rapidement, et grâce à lui, la BDF devint un client de « Gavekal Research » et l’est restée depuis. C’est un des meilleurs connaisseurs de ce que l’on appelait autrefois l’école économique française qui commença sans doute avec Jean-Baptiste Say, continua avec Frédéric Bastiat, Gide et Rist et dont le dernier représentant fût sans doute Jacques Rueff. Cette école a disparu, hélas, submergée par les eaux pestilentielles du Keynésianisme qui stagnent encore.  

A la retraite depuis un an environ, vient nous voir de temps en temps à l’IDL pour discuter avec nous et nous sortons enrichis de ces rencontres. A ma demande, JJ Martin a accepté de nous donner un papier de temps en temps, où se mêlent son expérience extraordinaire des marchés financiers, sa connaissance hors pair du monde des banques centrales et ses connaissances théoriques puisées aux sources de l’école économique française.

Ses chroniques apparaîtront de temps en temps, et la bonne nouvelle est que nous en avons trois d’avance, que nous nous proposons de publier dans les deux mois qui viennent, une tous les quinze jours.

En tant que Président de l’IDL, je tiens à le remercier de bien vouloir contribuer à notre site et je demande à nos lecteurs de lui souhaiter la bienvenue

Aux Etats -Unis la qualité des crédits automobiles se dégrade

Aux Etats-Unis, l’agence de rating Fitch tirait dès 2016 la sonnette d’alarme en indiquant que sur 1060 milliards de crédit automobile, 200 milliards étaient des « subprime ». Une enquête du FT en 2017 citait un encours de 1170 milliards de $. Les dernières statistiques de 2017 mentionnaient 300 milliards de « subprime » concernant 23 millions d’américains. Ces chiffres peuvent paraître faibles par rapport à l’encours de 9000 milliards de $ de prêts hypothécaires, sauf que le taux de défaillance dans la catégorie prime automobile est généralement plus élevé que dans l’immobilier. De plus, l’enquête du FT signalait comme dans le cas de l’immobilier un allongement de la durée des prêts de 60 à 72 mois, la dette résiduelle excédant dès lors largement la valeur du véhicule. Deux graphiques publiés par Fitch en 2016 illustrent bien la fragilité du financement automobile et des structurations qui lui sont adjacentes. Le premier révèle la montée du taux de défaillance de la catégorie « subprime », au plus haut depuis 2009, le second la baisse récurrente des prix sur le marché de l’occasion qui progressivement se répercute sur le prix des voitures neuves.

 

L’usage croissant des pratiques de crédit américaines entretient l’euphorie des ventes d’automobiles en Europe

Précisons qu’aux Etats-Unis, le crédit automobile prend quasi exclusivement la forme de LOA (c’est-à-dire de location assortie d’une option d’achat), pratique qui facilite l’écoulement de la production de voitures neuves en proposant un loyer attractif sous couvert d’une valeur résiduelle élevée de la voiture en fin de leasing. On comprendra que les automobiles allemandes de haut de gamme sont particulièrement faciles à écouler par ce procédé et que les constructeurs allemands peuvent proposer des LOA alléchantes en poussant vers le haut la valeur d’achat optionnel du véhicule.

Certes l’Europe n’est pas les Etats unis et les ventes de voitures par LOA ne décollent de ce côté de l’Atlantique que depuis 2011, mais la progression de ce mode de financement est spectaculaire au point qu’en 2017, en France, 3 financements de voiture particulière sur 4 ont été réalisés grâce à la LOA.

Mais le cycle d’expansion automobile en Allemagne montre des signes de fatigue

Face à cette situation, le repli des immatriculations de voitures en Allemagne en août (-31%) aurait dû assombrir le salon de l’automobile de Paris. Le groupe Volkswagen a souffert le plus (Audi -78% ; Porsche -76% ; VW -62%), précédant Renault (-44%). Cette information a toutefois été éclipsée par la publication du budget italien, la fin de la mise sous tutelle financière de la Grèce et les méandres du Brexit. Les marchés tiennent à l’œil les mauvais élèves de l’Europe et le bon élève bénéficie toujours de la mansuétude du maître.

Et pourtant la première nation industrielle de l’Europe a centré toute son économie autour de l’industrie automobile et a préservé la pérennité des secteurs qui lui sont connexes, tels les métaux, la mécanique, la robotique, la chimie et les semi-conducteurs. Au cours des 10 dernières années, la politique de taux ultra bas et l’expansion du leasing automobile ont permis au consommateur européen d’accéder à des voitures de haut de gamme allemandes sans rapport avec son niveau de vie. Les constructeurs, soucieux de pousser la production de véhicules neufs, défendaient l’idée selon laquelle le marché de l’occasion absorberait aisément le stock de voitures en fin de crédit. Hélas, la petite mécanique est en train de se gripper :

– le dieselgate et la réglementation écologique prévue en 2025 viennent mettre en doute sérieusement les valeurs résiduelles des automobiles allemandes, voire rendre impossible la commercialisation de ces voitures encore quasiment neuves en fin de leasing. (30 000 kms) ;

– la remontée progressive des taux d’intérêt va mettre fin à l’écoulement artificiel de la production à coups de crédit ;

– la guerre commerciale menée par Donald Trump pourrait avoir des conséquences difficiles à prévoir sur l’essor du marché chinois.

Et fragilise la solidité de l’espace économique européen

Pourquoi est-ce préoccupant ? Parce que la solidité du système monétaire de la zone euro repose sur l’idée implicite que l’Allemagne viendra, bon gré mal gré, au secours des pays les plus faibles en acceptant de monétiser leurs dettes à proportion de leurs encours dans la dette totale européenne et qu’elle s’accommodera du gonflement des soldes Target à la BCE qu’elle détient sur l’Italie et l’Espagne. Bref que l’Allemagne acceptera de créer pour les autres pays de la zone monétaire du Deutschemark (ou de l’Euro) dont elle garantit la valeur externe, préservant ainsi le pouvoir d’achat des consommateurs européens.

Mais ceci n’est possible qu’à condition que :

– l’industrie allemande et son secteur automobile soient en pleine expansion pour soutenir la pérennité de l’excédent commercial de la zone ;

– le système bancaire allemand soit exemplaire et assaini ;

– la stabilité politique allemande ne puisse être mise en doute.

Le questionnement sur la poursuite du cycle automobile conduit à douter de la première condition. L’opacité du contrôle du système bancaire allemand, en grande partie soustrait à l’autorité directe de la BCE à l’exception de grands établissements comme la Deutsche Bank, laisse pour le moins perplexe sur la complétude de la seconde. La progression spectaculaire de l’AfD et la création du mouvement issu de la gauche Aufstehen en réponse à la politique d’immigration de la Chancelière allemande laissent penser que la troisième n’est pas non plus remplie.

Il ressort de ce contexte que l’affaiblissement de la capacité de l’Allemagne à garantir le système monétaire de la zone euro risque d’entrainer un élargissement des spreads de taux européens et une très forte volatilité de ces derniers, rendant illusoires les efforts faits et à faire en matière de contrôle des soldes budgétaires et inapplicables les politiques de normalisation monétaire. Encore une fois l’introduction de crédits de mauvaise qualité dans le système financier risque d’être l’épicentre de la crise économique.

 

JJM  le 10 octobre 2018

 

Auteur: idlibertes

Profession de foi de IdL: *Je suis libéral, c'est à dire partisan de la liberté individuelle comme valeur fondamentale. *Je ne crois pas que libéralisme soit une une théorie économique mais plutôt une théorie de comment appliquer le Droit au capitalisme pour que ce dernier fonctionne à la satisfaction générale. *Le libéralisme est une théorie philosophique appliquée au Droit, et pas à l'Economie qui vient très loin derrière dans les préoccupations de Constant, Tocqueville , Bastiat, Raymond Aron, Jean-François Revel et bien d'autres; *Le but suprême pour les libéraux que nous incarnons étant que le Droit empêche les gros de faire du mal aux petits,les petits de massacrer les gros mais surtout, l'Etat d'enquiquiner tout le monde.

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19 Commentaires

  1. Cher Mr JJM, je souscris entièrement à votre dernière phrase : “”Encore une fois l’introduction de crédits de mauvaise qualité dans le système financier risque d’être l’épicentre de la crise économique.””

    Crédits privés. Ouch! Toutefois, si votre argumentation chiffrée est claire, les facteurs indicatifs d’un “point haut = saturation du cycle auto” peuvent trouver explications nuancées parmi des aspects/sujets au-delà des financements suspects :
    1) l’automobile = un élément de STATUT chez l’allemand ! Ce qui le contraste d’avec la motivation moyenne des marchés français ou généralement ceux low-end.
    2) les manoeuvres idéologiques déstabilisantes lancées par nos VERTS d’Europe, Greenpeace/WWF/GIEC (avec la complicité bienveillante des 750 MEP à Bruxelles et Strasbourg) sont une cause risquée de “désindustrialisation”, partout en Europe. PARTOUT. Idem chez les français avec vos Mme Hidalgo & CO ? En conséquence de quoi, il s’agit d’une rupture nette des marchés automobiles pour l’immédiat (ajoutée à l’invocation d’arguments douteux, tels le CO2 anthropique et le climat… les NOx… des particules fines & la pneumologie… la pollution des centres urbains et l’avenir (sic) de nos descendants en 2100, etc.)!
    Soit des variables d’ajustement de caractère comportemental, d’effets microéconomiques. Variables fort estompées par la problématique d’une immigration peu sensée de nos autorités européennes et celles des D.H. à Strasbourg!
    3) en BE et d’autres contrées, les ventes allemandes semblent moins affectées par ces arguments politiciens.
    4) Crédits prime (douteux) aux USA : les $ 300mds sur 23 mio d’acheteurs portent sur un engagement à $ 13.000 par véhicule et le LOA assure la recirculation facile. Sinon que les acheteurs sont là peut-être aussi influencés par les pseudo-arguments des VERTS US. Et Pres. Trump veut y parer.
    5) Parmi tout ceci, l’exigence d’une MOBILITE professionnelle accrue, sur des distances moyennes/longues, est hypocritement passé sous silence par nos autorités! Pourtant c’est l’U.E. qui encouragea ces déplacements trans-frontières des biens & services. A qui la faute et les conséquences? N’est-ce pas paradoxal?
    6) les chinois envahissent l’U.E. d’une manière calculée, systématique. Ainsi en BE, ils y débarquent Alibaba (hub-air), leurs constructeurs AUTO (présumées électriques, fiables, low-end). Haha. QUI vont donc être les futurs acheteurs de ces machins-là? Guère les allemands! Certainement des gens aux réflexes low-cost : ceux en France toute proche et d’ailleurs!!!

    Le système des crédits en sera t-il plus sécurisé? NON!
    Evidemment, je concède que ceci est un raisonnement microéconomique, d’entreprise et de marketing… ce qui nous éloigne de la macro & finance.
    7) D’expérience, je crois à une possible résilience industrielle (diversifiée) des allemands. Sans occulter ici leurs risques en cas d’effondrement de l’euro…
    Cfr. les propos de Ch. GAVE face au Cercle Aristote!

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  2. Article très bien étayé et construit.

    Je ne relève qu’un point, celui de la chute des ventes d’Audi -78% en Août.

    Depuis quelques jours, je me demandais ce qui sous tendait la frénésie commerciale d’Audi sur le web poussant sans relâche ses Audi neuves. En précisant que je n’ai manifesté aucun intérêt pour une voiture depuis longtemps. donc pas de marketing ciblé, donc arrosage large donc grosse pression commerciale…

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  3. Bienvenue M. Martin et merci pour votre analyse. J’ ai expérimenté la LOA avec mon véhicule précédent; je suis revenu à un achat payé comptant. La LOA ou LDD, coûteuse, est à privilégier, à mon humble avis, si l’on désire rouler toujours avec un véhicule récent tout en ne voulant pas prendre un prêt bancaire. Ou alors pour les entreprises. Il est vrai que tous les contrats LOAQ ou LDD ne se valent pas…

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  4. Article interressant et qui souleve un angle d’attaque possible si l’amerique de trump veut “corriger” l’allemagne, l’un de ses deux concurrents les plus dangereux.
    Je me souviens avoir ete surpris par la remarque d’un des membres de ma famille.Je lui avais offert un petit gadget a coller de la guerre des etoiles dont il est fan et il avait refuse de le mettre dans sa voiture parce qu’elle etait en LOA et qu’il devrait la rendre.Cela m’avait surpris car sa femme et lui ont de bons revenus et qu’ils n’etaient pas “proprietaires” de leur voiture…

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    • Jai aussi des amis avec de très bons revenus et qui ne sont pas propriétaires de leur dernier véhicule; d’une pat parce que les autos (SUV avec toutes les options) sont chères (pas moins de 30 000€) et que dans un foyer il y a au moins deux voitures;
      d’autre part on a de moins en moins de temps à consacrer aux voitures et même les “mécanos” ne peuvent plus dépanner eux-mêmes leurs voitures pour cause de complexité des équipements et de la nécessité de bancs numériques; la LLD ou LOA est alors une solution, un peu chère certes, mais confortable;
      enfin, je ne vois pas en quoi cela pourrai mettre l’industrie automobile allemande
      en danger car quand vous devez rendre une voiture dans un état parfait 4 ou 5 ans après son acquisition elle se vend très bien (pas très chère et dans un très bon état car entretenue par un concessionnaire); c’est d’ailleurs ce que je viens de faire en achetant une routière haut de gamme rentrant de LLD (à 4 ans) avec moins de 80 000 km); ces voitures ne restent pas chez un revendeur plus de quelques jours!

    • @Charles Heyd
      Si j’ai bien compris l’idée, c’est plutôt la vente de véhicules neufs qui risque d’en pâtir. Si les crédits LOA se cassent la figure, on peut douter que la réduction du nombre de “ventes” par LOA ne sera pas compensée par des vraies ventes, justement à cause du prix de départ assez élevé. Donc, nos amis Allemands risquent de se retrouver avec pas mal de voitures neuves de luxe en stock…

    • Il a certes eu très récemment une chute des ventes de véhicules neufs (aout/septembre) mais ces ventes sont comme la bourse, ça vient et ça repart!
      j’ai un warrant put Peugeot qui se porte très bien, merci!
      Pour l’instant on est toujours dans l’argent facile: les crédits LLD et LOA mais qui ne sont en fait que des traites à fonds perdus puisque à la sortie le véhicule n’esp pas à vous; mais aussi je vois moins de pubs du genre: “véhicule à x100€ par mois”;
      L’avantage, c’est que tout est compris: entretien, remplacement en cas de panne, mais vous payez à fonds perdus! C’est aussi une affaire de psychologie et de confiance en l’avenir!

    • L’auteur dit que la valeur résiduelle du véhicule est un élément constitutif du business model du leasing.
      Et si les normes évolues, que les véhicules diesels sont interdits ou leur usage limité, leur valeur résiduelle n’est plus la même. Et ces mêmes véhicules ne se vendront plus très bien contrairement à ce que dit Charles Heyd.

      J’en profite pour remercier Mr Martin de ses contributions et l’IDL pour le travail réalisé.

  5. Un ami m’avait signalé, il y a près d’un an, que le LOA était en forte augmentation pour les achats d’automobile. J’en avais déduit que la croissance du secteur était porté par de l’endettement, et que la croissance de ce secteur allait donc se tarir à court/moyen terme. En revanche, je n’avais pas mené la réflexion plus loin. Je vous remercie, Monsieur Martin, de l’avoir partagé dans cet article !

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    • Oui et les leasers (qui sont +- des réhausseurs de crédit ) ont bcp bougé en bourse il y a peu, en fonction de leur stock de diesel.

      Sinon j’ajouterais qu’alors qu’on vient de fêter discrètement les 80ans de la naissance de la suprématie allemande dans l’automobile, qu’il y a 15ans donc lors de la récession de 2003, le Dax& l’Allemagne (2/3 industries) se traînait vis à vis du cac&F (2/3 services).

      Je ne pense pas que la F va maintenant cycliquement faire mieux que l’Allemagne (parce que sarko chirac hollande macron…) mais il est évident que les bons moments en économie ont toujours une fin.

      Enfin, outre les comptes d’exploitation soumis aux cycles, au passif certains actionnaires minoritaires Politically Exposed & Pittoresques devraient eux aussi affronter des retournements de cycle géopolitiques.

  6. Bonjour et merci pour cet édito très instructif.
    Vous ecrivez:

    “Pourquoi est-ce préoccupant ? Parce que la solidité du système monétaire de la zone euro repose sur l’idée implicite que l’Allemagne viendra, bon gré mal gré, au secours des pays les plus faibles en acceptant de monétiser leurs dettes à proportion de leurs encours dans la dette totale européenne et qu’elle s’accommodera du gonflement des soldes Target à la BCE qu’elle détient sur l’Italie et l’Espagne. Bref que l’Allemagne acceptera de créer pour les autres pays de la zone monétaire du Deutschemark (ou de l’Euro) dont elle garantit la valeur externe, préservant ainsi le pouvoir d’achat des consommateurs européens.”

    Selon mes lectures, il existes plusieurs interprétations de ces soldes.
    Pour moi, les soldes target représentent le déficit commercial de chacun des pays de la zone euros//au autres pays de la zone Euro.
    Par conséquent, ce n’est pas quelque chose à rembourser aux autre pays si un des pays sort de la zone.
    Pourtant, certain en parle comme si cela devrait être le cas. Un déficit commercial est financé par de la dette déjà dans le système.
    Mon raisonnement est il correct?

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  7. Pour un écolo, pléthore de baleines (Italie, Turquie, Allemagne … France) serait plutôt un bon signe!
    mais en économie?!
    Merci de pouvoir vous lire.

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  8. Bonjour Monsieur Martin et merci pour cette analyse.
    Juste une question : FT = La revue Financial Times ?

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    • Oui

    • Oui tout à fait.

  9. Bonjour,

    La baleine étatique européenne est sans doute l’Italie qui risque de voir ses taux obligataires continuer de monter. Le seuil critique affiché par le gouvernement italien est un spread avec l’Allemagne de 4 % il me semble. Le marché risque d’être joueur… après la baisse de la note souveraine par les principales agences de notation bien sûr… le Donald risque de donner un petit coup de pouce peut être aussi dans un beau tweet si les négociations n’avancent pas assez vite à son goût avec l’UE…
    La chute des ventes automobile au mois d’août vient de surventes au mois de juillet à cause d’un changement de règlementation, de norme européenne sur la pollution… qui engendre un surcoût pour l’achat de certains véhicules…
    La Deutschbank risque d’être un trou noir… le Donald risque de donner un petit coup de pouce peut être aussi dans un beau tweet si les négociations n’avancent pas assez vite à son goût avec l’UE…
    Les auto loans aux USA sont un problème comme les prêts étudiants… plus de 1 000 milliards chacun… surtout avec la remontée des taux…
    La remontée des taux fragilise aussi un peu l’immobilier aux USA…
    Le déficit des USA est un problème avec la remontée des taux, la fin du QE de la FED et la guerre commerciale avec la Chine qui est le premier détenteur de dettes US… je crois que les Chinois ont arrêté d’acheter des bons du Trésor et ont même commencé à en vendre un peu.
    Si selon les sondages Trump risque de perdre les élections de mi-mandat, celui-ci a des chances de faire un dérapage de trop sur twitter… et de désigner un ennemi de l’extérieur…
    Nous verrons bien où cela craquera en premier…

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    • Merci de m’avoir lu. Pour info les statistiques de septembre sont aussi mauvaises que le mois précédent. Celles d’octobre ne seront sans doute pas meilleures. Le cycle automobile a atteint un point haut et les primes de toute sorte venant tant des Etats que des constructeurs n’y changeront sans doute plus grand chose.

    • Merci à vous pour cette note intéressante.

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